受外廢政策趨嚴，國內廢紙供給持續緊張

　　2018年起廢紙政策逐步落地：混合廢紙禁止進口、進口廢紙含雜率小于0.5%、進口廢紙許可額度發放趨嚴，2018年1-3月進口廢紙393萬噸，同比減少49.5%，國廢供給持續緊張。

　　根據行業內調研顯示，外廢前期開箱率各個海關有所差異，在30-50%之間，美國是海外廢紙的主要進口國，此次針對美國廢紙100%開箱，則將大幅提高美廢退運率，外廢進口短缺，加劇國廢供給緊張局面。

　　卓創資訊數據顯示，A級東莞玖龍黃板紙價格從年初的2150元/噸，不斷上漲至5月2日的2900元/噸。受廢紙開箱率新政影響，A級東莞玖龍黃板紙價格連續兩日跳漲100元/噸，在5月4日已經上漲至3100元/噸。預計將引發原紙新一輪漲價潮。

　　廢紙政策收緊對龍頭紙企的影響

　　短期：龍頭受益國廢與外廢價差，成本比較優勢突出。紙廠分別使用國廢和外廢生產原紙的價差來自兩個方面：

　　1）國廢與外廢的價差增加的成本，紙廠使用國廢與外廢生產原紙，噸紙所耗廢紙基本持平，均為噸紙消耗1.1噸廢紙。根據最新價格數據，美廢OCC價格為205美元/噸，按照美元兌人民幣6.3589的匯率折算，美廢OCC折合1304元/噸，最新國廢均價2763元/噸，價差約1400元/噸。

　　2）使用國廢需添加原生木漿增加的成本，由于國廢主要是由廢紙生產的箱板瓦楞紙所形成，但外廢多為原生木漿生產的箱板瓦楞紙形成，國廢纖維含量顯著低于外廢纖維含量。在國廢使用比例高的情況下，需添加原生紙漿提高原紙品質。

　　如果外廢占比由40%降至0%，則噸紙需添加30-50kg的原生紙漿提高纖維含量。我們基于上述假設，認為如果龍頭紙廠外廢比例為50%，而中小紙廠全部使用國廢，則兩者在纖維原料成本差異為1050元/噸。

　　目前環保部已經公示2018年前11批外廢進口許可證，合計核定進口量1101萬噸，其中玖龍紙業、理文造紙、山鷹紙業（含聯盛）共獲得配額681萬噸，占總核定量的61.8%（vs2017全年53.2%），加之龍頭紙企擁有完善的海外廢紙收購渠道，能保證高品質廢紙需求。

　　我們認為2018年龍頭紙企將憑借外廢進口許可證和完善回收渠道獲得成本比較優勢。

　　長期：龍頭健全國廢回收渠道；推進海外建廠，受益海外低纖維成本。

　　1）龍頭自身完善國廢回收渠道。國內龍頭紙廠由僅關注產能擴張，開始轉向兼顧國廢回收渠道建設。玖龍紙業2018年4月公布將在天津建設中南廢紙電子交易平臺項目，項目投資1億元完善國廢回收體系。隨箱板瓦楞紙行業集中度進一步提升，國內廢紙回收商更傾向于與收購價格定價體系穩定、需求量大的大型紙廠合作。龍頭紙企將不僅具有完善外廢渠道，國廢渠道優勢也將逐漸突出。

　　2）海外建廠受益海外低纖維成本。受國內對進口廢紙含雜率要求進一步嚴苛，退運風險及廢紙品質均更高，外廢供應商向中國出口廢紙要求溢價。行業專家表示同等廢紙出口中國定價為200美元/噸，而出口東南亞國家僅為140美元/噸。龍頭紙企探尋在東南亞建設原紙廠，享受海外纖維低成本優勢與人工低成本優勢。加之東南亞各國向國內運輸成本相對較低，原紙出口中國，繼續滿足中國市場原紙需求。

　　廢紙政策收緊有利于行業集中度提升

　　1）短期中小紙廠因成本壓力退出競爭。正如前述，中小紙廠纖維成本不斷上漲，加之下游需求不旺，原紙定價掌握在龍頭紙企手中，原紙價格提升幅度難以超過國廢提價幅度。中小紙廠盈利空間將進一步收窄，難以維持盈虧平衡，逐步退出市場競爭。

　　2）長期龍頭新產能投放，擠占中小紙廠國廢回收渠道，中小紙廠進一步被淘汰。我們預計2018年箱板瓦楞紙將實際投放產能500萬噸，其中龍頭紙廠占比較高。龍頭紙廠為保證廢紙供應，會主動建設國廢回收渠道，建立與國廢回收商長期穩定合作關系。

　　在國廢供應難以擴張滿足新增產能需求的情況下，中小紙廠將出現廢紙供應不足的狀況，同時難以獲得其他纖維替代方式（原生木漿成本過高、半化學漿供給不足），將逐步被擠出市場。